Современный инвестиционный процесс и его опосредование ценными бумагами

Если и проводится в первой группе анализ ценных бумаг, то только лишь

с точки зрения их реальной цены, которая, кстати, очень сильно коррелирует

со стремлением инвестора купить те или иные акции. Вместе с тем, в

большинстве случаев почти при полном отсутствии исходной информации, или

при ее сильном искажении в отчетах, результаты такого анализа весьма

сомнительны.

Вторая значительная группа инвесторов, действующих на российском

рынке ценных бумаг, рассматривает акции как способ сохранить и приумножить

свои деньги, т.е. как инвестиционный товар. Таких инвесторов в первую

очередь интересует доходность ценных бумаг. Доходность акций имеет две

составляющие: выплачиваемые по акциям дивиденды и доход от роста их

курсовой стоимости.

Доходность акций российских эмитентов в зависимости от выплаты

дивидендов весьма сомнительна. Из приватизированных предприятий очень

немногие вообще выплатили дивиденды по итогам 1993 года. Из тех

придприятий, которые выплатили дивиденды по итогам 1993 г., выплаты

соствили от 40% до 150% годовых в расчете к номиналу акций. Однако цена

этих акций порой в несколько десятков раз превышала номинал. Дивидендная

доходность акций, как известно, рассчитывается по следующей формуле:

D

R = ---- * 100%,

Цк

где, R - рендит, доходность ценной бумаги;

D - дивиденд на одну акцию;

Цк - цена покупки акции.

Поэтому, потратив на покупку акций в несколько раз больше номинальной

стоимости акции и получив дивиденд, составляющий лишь часть от номинальной

стоимости акции, вряд ли какой-либо инвестор удовлетворится такой

доходностью. При том еще инфляция помогает снизить доходность акции.

Лишь некоторые крупные банки и отдельные приватизированные

предприятия могли позволить себе выплатить дивиденды, сопоставимые с ценой

их покупки и обеспечивающие приемлемую доходность. Так, по итогам 1993 г.

банк "Санкт-Петербург" выплатил рекордно высокие дивиденды в размере 1111 %

к номиналу акций. Владивостокский морской торговый порт выплатил по итогам

года 1000 % годовых, а Горьковский автозавод - 2100 % (правда, только по

привилегированным акциям).[71] По итогам работы в 1994 г. за II квартал

Тверьуниверсалбанк объявил дивиденды в размере 170 % годовых. Санкт-

Петербургский Промстройбанк за I полугодие объявил дивиденды в размере 610

% годовых.[72] Однако, и эти акции продаются на вторичном рынке очень

дорого. Акции банка "Санкт-Петербург" и Промстройбанка на вторичном рынке

продаются по цене 55 - 59 тыс.руб.[73] К тому же они не отличаются высокой

ликвидность.

Остается один способ получения дохода по акциям - от роста их

курсовой стоимости. Курсовая стоимость акций тех же банков "Санкт-

Петербург" и Промстройбанка выросла за полтора года первого в 2 раза,

второго - в 4 раза. Не отстают в масштабе роста цены акций

приватизированных предприятий. По наблюдениям "Ъ": "акции АО

"Юганскнефтегаз" стоили по ценам чекового аукциона, завершившегося 19

ноября прошлого года, меньше $1 (цена рассчитана исходя из курса аукциона и

валютного курса ваучера на дату окончания аукциона), в январе их цена

составила $2-2,5, а сейчас курсовая стоимость достигла $15. Таким образом,

доходность вложений составила 1300% годовых в валюте - и это, если

рассматривать приобретение акций на вторичном рынке. Если же рассматривать

доходность по отношению к первичному чековому аукциону, то она составит

2400% годовых. Примерно такая же ситуация наблюдается с акциями других

предприятий нефтяного комплекса, а также предприятий некоторых других

отраслей - электроэнергетики, электросвязи, производства минудобрений,

цемента и т.д."[74] Такой стремительный рост стоимости привлекает

инвесторов, в том числе и иностранных, за счет чего курс акций еще более

возрастает.

В группе инвесторов, ориентирующихся на доходность акций, -

рассматривающих акции как инвестиционный товар, - значительное место кроме

институциональных инвесторов (о которых ниже) занимают простые граждане,

участвующие в приватизации своими приватизационными чеками, а также

доверяющих свои кровные деньги различного рода венчурным компаниям,

обещающим им уберечь их вклады от инфляции и обеспечить высокую доходность.

Потенциально все граждане являются инвесторами. Во-первых, благодаря тому,

что все граждане России были обладателями ваучеров, которые они обменяли на

акции различных предприятий. Во-вторых, население любой страны является

крупным инвестором в силу того, что в их руках находятся значительные

денежные ресурсы*). Именно за эти денежные ресурсы на финансовых рынках

идет серьезная конкурентная борьба между различными эмитентами ценных

бумаг.

Итак, миллионы граждан России в силу того, что они являлись

ваучеровладельцами, были вовлечены в инвестиционный процесс. Свои

приватизационные чеки граждане могли сдавать в обмен на акции

инвестиционных фондов, либо, участвуя в чековых аукционах, обменивать на

акции приватизированных предприятий. В большинстве своем индивидуальные

инвесторы ориентируются на получение дохода. Как показывают данные

социологического исследования, проведенного среди акционеров взаимного

фонда "Астро-Капитал", большинство из них, примерно от 55 до 65 процентов

составляют рабочие и служащие государственных или бюджетных организаций. То

есть, те лица, которые имеют на сегодня не очень большие доходы. В

подавляющем большинстве случаев акционеры ориентируются на длительное

участие в фонде, надеясь сохранить свои средства от инфляции и приумножить

свой капитал.

В условиях первичного размещения акций приватизируемых предприятий и

отсутствия какой бы то ни было информации об эмитенте инвестиционные

решения принимались случайно. Чаще всего исходя из общих всем известных

принципов инвестирования, на основании которых принимают решения все

инвесторы, в том числе и институциональные из обеих групп, что приводит к

большому превышению цен на акции над их доходностью. И даже выплачивая

очень большие дивиденды, эмитент не обеспечивает минимальной доходности по

своим акциям и, следовательно, не удовлетворяет ожидания инвестора.

Чековые инвестиционные фонды, накопив огромный инвестиционный

потенциал, в силу привязанности к чековой приватизации, а зачастую и из-за

неразумного управления активами, не смогли должным образом реализовать этот

потенциал и закончили свой первый финансовый год с незначительными

прибылями. Так, Генеральный Инвестиционный фонд по итогам 1993 г. получил

прибыль в размере 176 млн. рублей. В расчете на 1 приватизационный чек (10

акций фонда), после уплаты налогов, пришлось около 400 рублей прибыли.

Собрание акционеров приняло единственно приемлемое в данном случае решение

капитализировать полученную прибыль. Однако, на эту сумму каждому акционеру

невозможно выделить даже по одной дополнительной акции, поскольку

номинальная стоимость акции - 1.000 рублей.

Дивидендная политика акционируемых российских предприятий, какой бы

она ни была, не может удовлетворить запросов инвестора, имеющего невысокий

инвестиционный потенциал и ориентирующегося на доходность акций. Такого

рода инвесторы, пытаясь спасти свои средства от галопирующей инфляции,

вкладывают их в ценные бумаги высокорискованных ("венчурных") компаний,

которые разрабатывают на фондовом рынке стратегию по так называемому

"принципу пирамиды". Подобные компании эмитируют акции с искусственно

растущим курсом, самостоятельно осуществляя котировку.

Котировка акций на российском фондовом рынке несколько отличается от

котировок на мировых рынках. Прежде всего в мировой практике котировки как

правило проводятся на организованных рынках - фондовых биржах. По технике

исполнения это напоминает близкую нам котировку государственных

краткосрочных бескупонных облигаций Министерства финансов Российской

Федерации. На бирже присутствуют "специалисты", которые сводят воедино все

заявки на покупку и продажу и фиксируют сделки при совпадении предлагаемых

цен. Брокер, получая заказ от своего клиента на покупку или продажу тех или

иных акций, идет к специалисту и просит его "провести котировку", то есть

указать самую высокую цену предложения и самую низкую цену спроса. В

зависимости от данного ему поручения (на покупку или продажу по рыночной

цене) брокер осуществляет сделку. На цены акций при этом влияет кроме

спроса и предложения и финансово-экономическое состояние эмитента, и ряд

других макроэкономических факторов, которые учитывает специалист.

Акции российских предприятий, миновав организованный рынок,

утвердились на внебиржевом. К котировкам своих акций на внебиржевом рынке

прибегли в основном вновь организованные предприятия. Отличительной

особенностью громких кампаний по размещению подобного рода бумаг является

искусственность формирования цен на них по принципу пирамиды. Суть такой

финансовой операции заключается в массированном привлечении денежных

средств населения в обмен на акции путем искусственного непрерывного

повышения их курсовой стоимости и обеспечения их полной ликвидности.

Массированная продажа акций населению позволяет значительно сократить сроки

их размещения, довольно быстро привлекая крупные наличные суммы денег. При

этом можно даже не обещать каких-либо конкретных выплат дивидендов по

истечение определенного срока, а лишь постоянно менять котировку акций в

сторону их роста, создавая эффект возможности получения супердивидендов. К

реализации финансовой операции такого рода прибегли ряд российских фирм,

среди которых: "МММ", "Телемаркет", "Олби-Дипломат", "Диго" и др. АО "МММ"

первым прибегло к размещению своих акций по такому принципу. Взлет и

падение АО "МММ" станет классическим примером осуществления рискованных

финансовых операций на российском фондовом рынке.

Разрабатываемая АО "МММ" стратегия котировки акций за период от

начала их реализации с 1 февраля до начала июля 1994 г. (до того момента,

до которого имеется статистическая информация о динамике курсов акций,

предоставляемая рекламной службой "МММ") отличалась определенными

особенностями (см. Таблицу 1, Приложение 1):

- после каждого очередного изменения курса акции скупались по цене

выше предыдущего курса продажи;

- тенденция к снижению разницы между курсами покупки и продажи от 10

% в начале размещения до 2 % в конце периода;

- доходность акций от начала периода к концу претерпела значительный

прирост с 2280 % до 10430 % годовых;

- тенденция доходности за одну неделю, претерпев некоторые колебания,

напротив снизилась с 1825 % до 431 % годовых.

Не смотря на "искусственность" роста курса акций, такой способ

размещения акций имеет ряд преимуществ перед традиционным размещением с

использованием подписной кампании. Во-первых, массированная продажа акций

позволяет быстро привлечь значительные денежные средства. Во-вторых, при

такой продаже можно не обещать больших дивидендов, поддерживая постоянный

рост курсовой стоимости акций. А также, можно сформировать ликвидный рынок

собственных акций.

Успешность проведения такой финансовой операции требует соблюдения

ряда условий. Во-первых, необходимо организовать разветвленную сеть

филиалов по торговле акциями. Причем, такая сеть должна быть приспособлена

к выполнению сложной задачи как по распространению, так и по выкупу акций,

чтобы обеспечивать постоянную ликвидность акций. Ибо малейший сбой в такой

работе может привести к панике и массированному сбросу акций. Во-вторых,

необходимо поддерживать постоянную ликвидность акций путем выкупа всех

предлагаемых к продаже акций.

Вместе с тем, подобные операции не всегда приводят к скандалу. По

принципу пирамиды размещает свои краткосрочные обязательства Казначесйство

США. По такому же принципу действует Министерство финансов Российской

Федерации, размещая государственные краткосрочные бескупонные облигации.

Размещение государственных обязательств осуществляется таким образом, что

последние покупатели оплачивают выкуп обязательств у первых покупателей.

Сами по себе финансовые операции по принципу "пирамиды" являются

высокорискованными для инвесторов. Однако это не означает, что они обречены

на неудачу. "Дело не в принципиальной невозможности взамовыгодного (для

фирмы-эмитента ценных бумаг и ее акционеров) осуществления подобных

операций, - отмечает О.Овчинников, - а в параметрах, задаваемых при их

проведении."[75] При разумном сочетании темпов прироста курсов акций,

обеспечении приемлемой в данных условиях доходности для инвестора и

размещении вырученных средств в высоколиквидные активы можно не только

свести операцию "к нулю", т.е. выполнить все обязательства, не понеся при

этом убытков, но и получить прибыль. Исход этой операции будет зависеть от

двух параметров - темпа роста курсовой стоимости акций и ставки, под

которую инвестируются полученные средства. Из приводимой О.Овчинниковым

таблицы становится ясным, "что при определнных условиях риск при

инвестировании средств в покупку искусственно котируемых акций практически

равен нулю".[76] Тот же темп роста курсов акций, который приняло АО "МММ"

весьма сложно обеспечить в нынешних условиях.

К крупнейшим институтам, инвестирующим свои средства в акции с целью

получения доходов, т.е. рассматривающим акции как инвестиционный товар,

относятся банки, страховые компании, пенсионные и инвестиционные фонды и

инвестиционные компании, формирующие собственный портфель инвестиций.

Анализ инвестиционной деятельности страховых компаний и пенсионных фондов

выходит за рамки данного исследования. По этому поводу хотелось бы отметить

лишь два момента. Пенсионные фонды в Российской Федерации в настоящее время

находятся лишь в стадии становления. Ими не накоплен еще инвестиционный

потенциал. Нет нормативной базы, регламентирующей деятельность подобных

институтов. Страховые компании по Правилам о порядке размещения страховых

резервов могут и должны около 20 % своих активов размещать в ЦБ.[77]

Деятельность инвестиционных институтов: финансового брокера,

инвестиционного консультанта, инвестиционной компании, уже исследовалась, в

том числе и в диссертационных работах.[78] В данной работе хотелось бы

остановиться на характеристике деятельности на рынке ценных бумаг

коммерческих банков, а также инвестиционных фондов, в особенности такой их

разновидности как открытые (взаимные) инвестиционные фонды.

При отсутствии законодательных актов, регламентирующих деятельность

инвестиционных банков, регулированием деятельности коммерческих банков на

рынке ценных бумаг занимается Центральный Банк Российской Федерации.

Необходимо отметить здесь, что регулирующая деятельность Центрального Банка

на рынке ценных бумаг отличается взвешенностью и профессионализмом. В

условиях отсутствия законодательства об инвестиционных банках деятельность

комерческих банков на рынке ценных бумаг носит эпизодический характер, что

является дополнительным фактором риска.

Деятельность банков на рынке ценных бумаг осуществляется в качестве

посредника, инвестиционной компании, собственной инвестиционной

деятельности и деятельности по выпуску собственных ценных бумаг.

Посредническая деятельность банка охватывает широкий спектр финансовых и в

том числе брокерских услуг. В частности, многие банки Санкт-Петербурга

являются акционерами С-Петербургской фондовой биржи, где проводят операции

с ценными бумагами, в том числе и по пручению клиентов. Оказание банком

брокерских услуг основывается на договорах поручения и комиссии.

Многие банки на рынке выступают дилерами акционерных обществ по

распространению их акций. Так, банк "Национальный кредит" закупил 3 млн.

акций акционерного общества "Магазины Бабилон". Ранее этот банк успешно

распространял акции акционерного общества "Олби-Дипломат".[79] Санкт-

Петербургский коммерческий банк "Астробанк" является дилером взаимного

фонда "Астро-Капитал". Этот вид деятельности российских банков имеет

ограничения, что сказывается как на эффективности проведения подобных

операций, так и в целом сдерживает развитие рынка ценных бумаг в России. В

программе приватизации на 1994 г. банкам не разрешено покупать и иметь в

собственности более 10% акций приватизированных предприятий и

специализированных инвестиционных фондов.[80] Это положение существенно

ограничивает использование возможностей банков по оказанию помощи

приватизированным предприятиям по привлечению инвестиций.

На рынке ценных бумаг банки выступают в качестве консультантов, а

также оказывают специальные услуги по депозитарному обслуживанию и ведению

реестров акционеров. В качестве консультанта банк как дает консультации о

качестве тех или иных ценных бумаг, о наилучшем направлении инвестиций, так

и регистрирует сделки с ценными бумагами. В условиях безналичного обращения

ценных бумаг в Российской Федерации любой владелец акций может открыть в

банке специальный счет "Депо", на котором хранятся его акции в виде записи

на счетах. Многие банки уже сейчас (и эта тенденция будет развиваться)

разрабатывают технологию проведения операций по переводу акций со счета на

счет аналогичную технологии банковских проводок по денежным счетам. По

такому способу работает депозитарий Санкт-Петербургского коммерческого

банка "Астробанк". Такой способ перевода бумаг позволяет четко

зафиксировать волеизъявление партнеров, а также моменты перехода прав

собственности на ценные бумаги, что является весьма важным при обращении

ценных бумаг на рынке. Также банки оказывают услуги по обеспечению

правильного составления и своевременного и быстрого внесения изменений в

реестр акционеров. Услуги по ведению реестров акционерных обществ включают

также расчет и выплату дивидендов, удержание налогов и прочие финансовые

операции, связанные с принципами существования акционерных обществ, но

более свойственные таким учреждениям как банки.

Банки могут вкладывать собственные средства в ценные бумаги с целью

получения дохода. Основной доход от инвестирования в ценные бумаги в

условиях высокой инфляции банки могут получить лишь от курсовой разницы

путем проведения активных операций на рынке. Таким образом, банки формируют

собственный портфель инвестиций. Проводится большая работа по анализу

инвестиций и оптимизации портфеля. Для этого осуществляется сбор и

обработка информации по широкому спектру ценных бумаг. Исследуются

различные предприятия на предмет риска и доходности их бумаг,

прогнозируется динамика их курсовой стоимости с применением названных

приемов и методов анализа. Аналитические подразделения в структурах банков

объединяют большие коллективы высококвалифицированных специалистов.

Например, в Дрезднербанке в аналитическом управлении работает около 100

человек. Портфели банков оптимизируются по срокам инвестиций, по видам и

типам ценных бумаг, с целью сбалансированности по доходности и рисковости

вложений. Подобным образом начинают работать и российские банки.

Выступая в качестве инвестиционной компании, банки могут осуществлять

организацию выпуска ценных бумаг, а также выдавать гарантии по размещению

ценных бумаг в пользу третьих лиц. Предприятие при эмиссии ценных бумаг в

подавляющем большинстве случаев прибегают к услугам третьих лиц. И, как

правило, посредниками в этих операциях выступают банки, как институты,

имеющие наибольший опыт и возможности в такого рода деятельности. Это

объясняется, во-первых, доверием к банку. Клиенты банка, доверяя ему,

переносят это доверие и на ценные бумаги, размещаемые банком. Лица,

заинтересованные в инвестициях, надеятся, что банк не предложит им

сомнительные ценные бумаги. Посредничество банка служит гарантом как

добросовестности эмитента, так и соотвествия эмиссии действуюшему

законодательству и правилам, принятым на рынке ценных бумаг. Во-вторых,

банки располагают достаточной информацией и квалифицированным персоналом,

что позволяет им оперативно и адекватно оценивать ситуацию, складывающуюся

на рынке. В-третьих, банку легче организовать успешное размещение ценных

бумаг через сеть своих филиалов и отделений, которые стремятся создавать

все коммерческие банки.

Организация выпуска ценных бумаг предполагает выполнение целого

комплекса услуг, состоящего из нескольких этапов: подготовка эмиссии, прием

и выкуп ценных бумаг у эмитента, размещение ценных бумаг среди инвесторов,

поддержание вторичного рынка. Подготовка эмиссии, в свою очередь, включает

как экономический, так и технический этапы. Экономический этап предполагает

изучение потребности предприятия в инвестициях, определение объема эмиссии,

выбор инвестиционных инструментов и т.п. Технический этап включает

подготовку необходимых документов для государственной регистрации эмиссии и

собственно ее регистрацию в государственных органах, прием и выкуп эмиссии

Страницы: 1, 2, 3, 4, 5, 6, 7, 8, 9, 10, 11