Современный инвестиционный процесс и его опосредование ценными бумагами

у эмитента.

Прием и выкуп у эмитента может предполагать полный выкуп, когда банк

полностью выкупает эмиссию и ценные бумаги переходят в его собственность.

При этом не проданные ценные бумаги остаются у банка. При частичном выкупе

банк вначале выкупает лишь часть эмиссии, оставляя за собой право выкупить

за свой счет недоразмещенный остаток эмиссии. Иногда банки размещают ценные

бумаги от имени и за счет эмитента без принятия на себя риска по выкупу

нераспространенной части выпуска.

Согласно существующему правилу размещение ценных бумаг может быть

закрытым либо открытым. Предприятия прибегают к помощи посредников для

размещения ценных бумаг обычно при открытом размещении, которое

предполагает регистрацию и публикацию проспекта эмиссии, проведение

подписки и открытой продажи ценных бумаг.

Кроме того, банки могут выпускать и собственные ценные бумаги,

организовывая их размещение и вторичное обращение. С целью формирования

собственного уставного фонда банки выпускают акции. При формировании

дополнительных заемных средств банки выпускают долговые обязательства -

облигации, депозитные и сберегательные сертификаты, векселя.

Новым направлением деятельности банков на рынке ценных бумаг, которое

еще предстоит освоить отечественным банкам, являются трастовые операции -

доверительное управление активами по поручению клиентов. Это формирование

инвестиционного портфеля клиента с учетом его предпочтений и ограничений.

Агент - в данном случае банк - предлагает на выбор набор различных

портфелей с различным соотношением риска и доходности. Клиент, исходя из

своих предпочтений, выбирает какой-либо портфель в качестве базового и дает

рекомендации по инвестициям в те или иные дополнительные активы. К такого

рода услугам банков прибегают в основном крупные инвесторы: корпорации,

имеющие остатки средств на счетах, а также пенсионные фонды, страховые

компании и т.д. Для обслуживания индивидуальных инвесторов банки создают

общественные портфели - взаимные фонды. По такому принципу строится работа

взаимных фондов в европейских странах. В США зачастую взаимные фонды

работают самостоятельно.

Создание и деятельность взаимных фондов под патронажем банков имеет

определенные преимущества по сравнению с автономным существованием. Во-

первых, банк является депозитарием фонда. По Положению об инвестиционных

фондах депозитарий фонда ведет как хранение, так и учет активов фонда, а

также бухгалтерский учет всех операций. Во-вторых, специалисты банка могут

консультировать управляющего фондом по наилучшему формированию

инвестиционного портфеля. И наконец, банк, курирующий взаимный фонд, несет

косвенную отвественность за деятельность фонда и поэтому будет

заинтересован в целях сохранения своего имиджа гарантировать успешную

работу взаимного фонда. По такому принципу, например, строит свою работу

БНП-Дрезднербанк ФРГ.

Таким образом организована работа первого в Санкт-Петербурге и России

взаимного фонда "Астро-Капитал", банком-опекуном которого является

"Астробанк". "Открытый взаимный инвестиционный фонд "Астро-Капитал" создан

в форме акционерного общества открытого типа. "Астробанк" не входит в число

учредителей. Но является депозитарием фонда, ведет реестр, учет и хранение

акций и активов фонда, по поручению фонда несет обязательства фонда перед

акционерами, осуществляя котировку акций.

Взаимные фонды выпускают собственные акции, которые продаются

акционерам по цене доли стоимости чистых активов, приходящихся на одну

акцию. Собранные за проданные акции средства размещаются управляющим в

ценные бумаги. Взаимные фонды как свободно продают, так и выкупают у

акционеров собственные акции. Покупка акций осуществляется также по цене

стоимости чистых активов на одну акцию. В зависимости от спроса акции

эмитируются вновь. Выкупленные акции уничтожаются. Таким образом

достигается принцип равных условий для всех инвесторов: в связи с выкупом

акций уменьшается общая стоимость чистых активов фонда, но и количество

акций уменьшается. Для акционера взаимного фонда участие в фонде аналогично

внесению денежных средств на банковский счет до востребования. В ряде

случаев в публикациях покупка акций взаимного фонда называется открытием

счета[81]. В любой момент акционер может продать свои акции фонду и

возвратить вложенные средства. По идеологии формирования портфеля фонда

стоимость акций фонда должна расти во времени. Хотя бывают и редкие

исключения из этого правила, когда взаимные фонды бывают убыточными по

итогам года.[82]

Взаимные фонды возникли в 20-х годах в США. Их прототипами принято

считать инвестиционные компании, которые впервые появились в Англии в 70-х

годах XIX века как трастовые компании по доверительному управлению

собственностью.[83] В 1993 г. в США насчитывалось около 4300 взаимных

фондов.[84] Деятельность взаимных фондов срого регулируется

законодательством, поэтому среди подобных институтов практически исключено

банкротство. При условии выполнения фондами установленных правил их

деятельность не облагается налогами. Таким образом, инвестиции во взаимные

фонды являются весьма выгодными.

Кроме этого инвестиции во взаимные фонды имеют еще ряд преимуществ.

Во-первых, это реальная возможность для инвестора увеличить свой капитал.

Акционеры могут получить назад больше денег, чем было ими инвестировано.

Рост капитала защищает инвестора от инфляции.

Во-вторых, регулярная выплата дивидендов. Большинство взаимных фондов

выплачивает дивиденды. Положением об инвестиционных фондах предписывается,

что вся прибыль (прирост активов) за вычетом издержек управляющего и

депозитария, не превышающих 10 % прироста, должна быть направлена на

выплату дивидендов.[85]

В-третьих, диверсификация вложений. Фонд, согласно названному

Положению, обязан распределять свои вложения в активы как минимум двадцати

различных эмитентов. Каждая компания в отдельности может быть подвергнута

риску спада производства или даже полного краха (пример АО "МММ").

Инвестиции во множество различных компаний позволяют инвестору снизить риск

потери средств. Диверсификация осуществляется также и по различным срокам

окупаемости и инструментам рынка.

В-четвертых, профессиональное управление инвестициями. Крупные

инвестиционные фонды стараются нанимать лучших специалистов по

инвестированию.

В-пятых, это высокая ликвидность: акции фонда можно продать обратно

фонду в любой момент и в течение нескольких дней.

В-шестых, удобство и простота вложения средств и их возврата. Вклады

денежных средств во взаимные фонды можно осуществлять начиная с 500

долларов в США, либо с 10.000 рублей в "Астро-Капитал" в Петербурге.

Идеальных способов инвестирования не существует. Инвестиции во

взаимные фонды также имеют ряд недостатков, наиболее характерными из

которых являются: отсутствие твердых гарантий. Несмотря на впечатляющие

успехи инвестиционной деятельности взаимных фондов в прошлом, они не

гарантируют таких же успехов в будущем. Правда, если состояние экономики не

изменяется кардинально, фонды могут обеспечить неплохой доход.

Следующий недостаток - дополнительные затраты, связанные с покупкой

акций. При покупке акций взаимных фондов покупателю приходится оплачивать

затраты на организацию продаж. На самом деле получается, что акции взаимных

фондов продаются и покупаются по стоимости чистых активов за прибавлением и

вычитанием соответственно комиссионных агентам по распространению акций.

Далее в качестве недостатка можно назвать то, что инвесторы взаимных

фондов оплачивают услуги по управлению активами. Эти средства идут на

оплату персонала, состоящего из высококвалифицированных специалистов по

инвестированию. Подобные затраты вряд ли можно отнести к бесспорным

недостаткам взаимных фондов, ибо они служат достижению именно той цели,

ради которой инвесторы покупают акции взаимных фондов.

И наконец, к недостаткам инвестиций во взаимные фонды следует отнести

несовершенство отечественного законодательства, регулирующего статус и

деятельность взаимных фондов. Этот инвестиционный институт имеет особенный

статус, который позволяет взаимным фондам быть весьма привлекательными для

инвесторов. Прежде всего в действующем отечественном законодательстве не

урегулирована "взаимность" взаимных фондов. В Положении об инвестиционных

фондах открытый инвестиционный фонд определяется как "инвестиционный фонд,

эмитирующий ценные бумаги с обязательством их выкупа, то есть предоставляет

владельцу ценных бумаг этого фонда право по его требованию получить в обмен

на них денежную сумму или иное имущество в соответствии с уставом

фонда."[86] Однако, ни в этом Положении ни в последующем Временном

положении о порядке оценки и составления отчетности о стоимости чистых

активов инвестиционных фондов не уточнены правила эмиссии и обращения акций

взаимных фондов (инвестиционных фондов открытого типа). На практике

применяется существующий порядок организации акционерных обществ и

регистрации их эмиссии с утверждением определенного объема уставного фонда.

В принципе же у взаимных фондов не существует жестко определенного

уставного фонда. Взаимные фонды эмитируют акции по мере спроса на них,

всякий раз допечатывая новые, а выкупленные акции уничтожаются. Таким

образом, на практике как бы происходит ежедневное обновление эмиссии. По

действующим в нашей стране правилам следовало бы ежедневно регистрировать

новую эмиссию и ежедневно регистрировать осуществленную, внося при этом

изменения в устав предприятия, так как ежедневно происходит закрытие

эмиссии. Если же этого не делать, то формально налицо нарушение

действующего законодательства.

Эта проблема имела бы академический характер, если бы не

препятствовала на практике деятельности взаимного фонда. По ныне

действующему законодательству акционерное общество не вправе выкупать свои

акции у акционеров до тех пор пока первично не размещены все эмитированные

акции. Следовательно, до момента размещения всех акцций из определенного

уставного фонда взаимный фонд является взаимным только на половину, в

сторону продажи акций, скупать же их он не может. С другой стороны, фонд не

может продавать акции по стоимости чистых активов, так как по Положению о

выпуске и обращении ценных бумаг и фондовых биржах в РСФСР, фонд должен

обеспечить равные условия всем акционерам при продаже акций первым

владельцам. Стоимость же чистых активов фонда колеблется, следуя

конъюнктуре рынка.

Если же у фонда закончились зарегистрированные акции, то он должен

прекратить продажу акций. Тогда такой фонд трудно назвать открытым. Либо

фонд может и дальше продавать акции сверх зарегистрированных в уставном

фонде, тогда он будет нарушать действующее законодательство о порядке

выпуска и регистрации ценных бумаг. Перечисленные недостатки существенно

затрудняют работу инвестиционных фондов в России, однако не исключают

совсем деятельность таких институтов и достижение ими своих целей.

В принципе инвестиционные цели всех взаимных фондов заключаются в

сохранении и росте капитала. Вместе с тем различные взаимные фонды

достигают поставленных целей разными способами и с разной степенью риска. В

зависимости от инвестиционных целей различаются также и инвестиционные

стили, на основании которых выделяют различные группы фондов, определенным

образом формирующих свой инвестиционный портфель.[87]

Портфель инвестиций - это все инвестиции, сделанные фондом. Портфель

может состоять из нескольких подпортфелей; может иметь один или несколько

активов; содержать инвестиции в различные отрасли промышленности или разные

компании. Структура портфеля определяется предпочтениями инвестора, его

отношением к риску и ожидаемой прибыли.

Основы современной теории портфеля впервые были изложены в 1952 г.

Г.Марковицем.[88] Идея состоит в том, что максимум отдачи не должен быть

решающим фактором при создании портфеля; необходимо учитывать и риск. Для

минимизации риска портфель должен быть диверсифицированным.

Однако снижение риска снижает доходность инвестиций. Следовательно

состав портфеля должен быть подобран таким образом, чтобы оптимизировать

прибыль с минимумом риска. В результате получится портфель с таким уровнем

дохода и такой степенью риска, которые устраивают инвестора. Во время

создания этой теории основной задачей менеджеров был подбор акций. Риск не

играл главной роли при определении надежности портфеля.

Г.Марковиц высказал идею, что составляя портфель из акций, не

полностью коррелирующих между собой, можно уменьшить риск, не слишком теряя

в доходах. Если между ценными бумагами существует совершенная отрицательная

корреляция, колебания их стоимости взаимно уничтожаются. Чтобы получить

идеальный портфель, необходимо добиться максимально возможной прибыли от

нескольких портфелей с одинаковой степенью риска. Первый шаг состоит в

подсчете ожидаемой прибыли и ее дисперсии (дисперсией, как правило,

обозначают риск) для различных выборок. Это можно осуществить с помощью

математических методов. Кривая, представляющая эффективный портфель,

показывает, что увеличение доходов вызовет увеличение риска. На следующем

этапе необходимо решить, какя степень риска устраивает инвестора и выбрать

на графике соответствующий оптимальный портфель.

Практические методы снижения риска заключаются в создании

диверсифицированных портфелей ценных бумаг и использоавнии производных

инструментов, например, фьючерсов и опционов. На практике менеджеры фондов

систематически почти ежеквартально пересматривают состав портфеля. Решение

принимается с учетом следующих факторов: а) рыночный цикл ценных бумаг; б)

фундаментальные экономические изменения, то есть ожидаемый уровень роста

совокупного акпитала, процентных ставок и обменных курсов; в) движения

капитала; г) динамики активов; д) относительных оценок.

Географическая диверсификация основывается на экономических связях

между странами. Мировое экономическое пространство расширяется, но вклады

различных стран постоянно меняются, это вносит элемент корреляции в

национальные экономики.

Чтобы снизить излишний географический риск, необходимо

диверсифицировать портфель по секторам экономики. Каждой отрасли присущ

свой уровень риска (цикличность). Эта цикличность становится очевидна при

изучении поведения промышленности в определенных экономических

обстоятельствах при фиксированном наборе экономических условий. Чтобы

избежать чрезмерного количества высокоцикличных акций, необходимо

диверсифицировать портфель, вкладывая средства в менее цикличные отрасли.

Цикличность отрасли относительно предсказуема; более агрессивные

управляющие, таким образом, получают возможность играть на марже,

переключаясь с отрасли на отрасль в конце цикла.

Диверсификация по типу акций означает включение в портфель более

одного пакета акций по каждой отрасли. Существуют две стратегии

инвестирования: "сверху вниз" и "снизу вверх". Наиболее часто используемый

на Западе стиль управления - это "сверху вниз". Управляющий фонда начинает

с размещения средств по активам, далее он выбирает географическое

распределение, потом отрасли промышленности и, наконец, сами акции. Этот

процесс сопровождается развернутой структурой менеджмента, например,

главный управляющий принимает решение по активам, эксперты, отвечающие за

различные активы, принимают решения по географическому распределению,

далее, как правило, местные специалисты выбирают отрасль и ценные бумаги в

своем районе.

Подход "снизу вверх" представляет собой прямую противоположность

первому, так как управляющий принимает основные решения по выбору акций.

Далее, он составляет портфель, подбирая акции желаемого географического

сектора в соответствии со стратегией активов. Такой подход требует

совершенно другого стиля, и отчетность такого менеджмента труднее

проверить.

Изучение оптимального портфеля и степени риска обнаруживает, что даже

весьма ограниченная диверсификация приводит к заметному снижению степени

риска. Равномерое распределение средств среди небольшого количества ценных

бумаг снижает большую часть риска. Но очень быстро достигается ситуация,

когда любая новая ценная бумага в портфеле уже практически не снижает риск.

Несистематического риска можно избежать если составить портфель из акций 8-

10 различных компаний, дальнейшее увеличение числа компаний ничего не

изменит. Обычно, затраты инвестора, имеющего в портфеле акции нескольких

различных компаний, на снижение риска незначительны. Однако, диверсификация

риска при помощи слишком большого числа ценных бумаг приводит к повышению

затрат на сделки и управленческие услуги.

Основы теории формирования портфеля ценных бумаг используются

управляющим для выработки инвестиционной политики фонда. Инвестиционная

политика глубже и точнее определяет принципы и, в некоторой мере,

направления инвестиционной деятельности. Она предназначается для экспертов,

готовящих инвестиционные решения, для рассмотрения и принятия решений

управляющим. Последовательная инвестиционная политика имеет двойное

назначение. На ближайшую перспективу она должна показывать, какие из

вариантов капиталовложений нужно выбрать для достижения инвестиционных

целей фонда. В общем плане она должна служить основой при определении или

разработке вариантов капиталовложений, которые соответствовали бы

поставленным целям.

Инвестиционную политику можно рассматривать как "сито", которое

пропускает определенные предложения по инвестициям, а другие - отсеивает.

Через "сито" пройдут приемлемые предложения, которые составят для

руководства инвестиционный арсенал.

Выверенная инвестиционная политика служит действенным средством

связи. Она позволяет управляющему заранее информировать экспертов,

ответственных за разработку предложений по капиталовложениям, какие проекты

нужны фонду. Цель состоит в руководстве отбором и разработкой альтернатив,

которые отвечали бы требованиям фонда по доходам, которые он хотел бы

получить, подвергая себя ради этого определенному риску.

Инвестиционая политика содержит цели, которых стремится достигнуть

фонд; условия , при соблюдении которых возможно достижение поставленных

целей; а также способы достижения определенных целей. Автором разработана

инвестиционная политика, которая после одобрения Советом директоров

"Открытого взаимного инвестиционного фонда "Астро-Капитал" утверждена

управляющим в качестве методического руководства для экспертов, готовящих

принятие инвестиционных решений по вложению средств в финансовые активы.

Основные положения инвестиционной политики заключаются в следующем:

Инвестиционная политика инвестиционного фонда

Инвестиционная политика заключается в извлечении максимальных

прибылей в течение длительного периода из всего спектра доступных

финансовых иструментов, при использовании стратегии, которая

предусматривает значительные темпы роста активов и сведение к минимуму

любых рисков, не поддающихся измерению и управлению.

Целью инвестиционной политики является установление общих принципов,

в границах которых возможно применение того или иного сочетания конкретных

принимаемых инвестиционных решений. Принятие каждого инвестиционного

решения должно сочетаться с реализацией поставленных целей, что должно

придавать процессу принятия решений системный характер, позволяющий

увязывать долгосрочные и текущие задачи, к которым относятся:

1) достижение устойчивого роста активов фонда путем диверсификации

портфеля, хеджирования рисков, преобладания вложений в надежные и ликвидные

активы, минимизации доли рискованных вложений;

2) обеспечение гарантированного минимального уровня доходности,

достигаемое путем отказа от любых крупных инвестиций, грозящих потерей

инвестированной суммы;

3) достижение совместимости интересов акционеров, учредителей и

управляющего фонда посредством разумной динамики котировок акций.

Инвестиционный процесс, осуществляемый на основе предлагаемой

инвестиционной политики, концентрируется на следующих главных условиях:

1) полного учета обязательств, целей и ограничений инвестора;

2) оценки самого широкого возможного диапазона законных инвестиций,

применительно к которым можно измерить полный спектр инвестиционных рисков;

3) строгой оптимизации риска в процессе торговли ценными бумагами в

условиях рынка;

4) внимательного отношения к деталям рыночных, а также внутренних

операций с ценными бумагами.

Сущность политики

Инвестиционная политика основывается на полном изучении объективных и

субъективных факторов, влияющих на состояние инвестиционного процесса,

обязательств, которые должны быть обеспечены инвестиционной программой, а

Страницы: 1, 2, 3, 4, 5, 6, 7, 8, 9, 10, 11