Проблемы приватизации

финансовой буржуазией за контроль над собственностью вела к тому, что

доля внебиржевой торговли была непропорционально высока, так как биржевая

торговля подразумевает открытость и доступность информации.

Одной из причин относительной слабости биржевой торговли было то, что

в России акции были относительно сильно распылены среди мелких

акционеров, и процесс их скупки крупными игроками шел не через биржевую

систему. Кроме того, ключевой проблемой оставалось недоверие к биржам,

так как многие из них на первом этапе своего существования торговали

откровенно спекулятивными ценными бумагами и прочими финансовыми

документами типа "билетов АО МММ", что не придавало авторитета биржам.

При этом "директора крупных предприятий не хотели продавать там свои

акции, чтобы не испортить свой деловой имидж"[128].

Была создана распределенная в пространстве электронная биржа -

Российская Торговая Система (РТС). Ее существенным недостатком было то,

что в ее деятельности участвовали наиболее крупные дилеры и

соответственно крупные пакеты акций. Это вело к тому, что ликвидность на

РТС снижалась, так как минимальный пакет акций составлял 10000 долл. США,

а для мелких вкладчиков такие масштабы были недоступны.

Интересно отметить, что в условиях России финансовые брокеры в

качестве своих основных клиентов рассматривали не инвесторов, но

эмитентов. В первую очередь это касалось тех случаев, когда брокерами

становились фондовые отделы банков, и особенно в провинции. Для Москвы и

Ст.Петербурга эта тенденция менее характерна. Частично это происходит за

счет высокой степени интеграции внутри фирмы, работающей с ценными

бумагами, или “дружественной” группы. Одна и та же фирма действует в

качестве брокера, агента по осуществлению операций, регистратора и

депозитария. При этом бывает, что брокер передает часть своих функций

(например, регистратора) эмитенту. Это бывает, когда брокер хочет

заработать не на выполнении функций регистратора, но на монополизации

всех сделок определенного эмитента в виде сборов, комиссионных и при

большой ценовой марже. Это бьет обычно по интересам мелких инвесторов.

В России при преобладающей роли на финансовых рынках Москвы начали

выделяться региональные центры. Санкт-Петербург выделяется особенно со

своей широкомасштабной программой приватизацией и быстрым развитием

финансового сектора с привлечением иностранного капитала, используя свое

выгодное географическое положение. В Новосибирске и Владивостоке явно

видна тенденция на превращение в региональные центры фондовой торговли.

Кроме них выделяются Екатеринбург, Н.Новгород, Калиниград и ряд других

городов. Усилению региональных финансовых институтов помимо

географических размеров РФ способствовал и тот факт, что большинство

аукционов на продажу приватизируемых предприятий проходили через местные

комитеты и фонды имущества. Очевидно, что подавляющее большинство

акционеров, в особенности мелких, принадлежали именно тем регионам, где

находились сами предприятия. Это способствовало обособлению рынков.

В реальности происходило не усиливавшееся дробление региональных

рынков на все более мелкие части, а именно складывание относительно

крупных межрегиональных центров фондовой торговли. К примеру Владивосток

явно стал центром финансовой активности всего дальневосточного региона,

включая Хабаровск, Комсомольск - на - Амуре, Якутск, Магадан, Южно-

Сахалинск, Находку, Благовещенск, и даже части Восточной Сибири (Чита,

Иркутск, Красноярск). Ключевым моментом в такой концентрации в этом

городе был тот факт, что иностранные инвесторы из тихоокеанско -

дальневосточного региона приняли Владивосток за базу своей деятельности в

России. Сам город в силу ряда сложностей географического и

технологического характера месторасположения в общем виде не

рассматривался как важный объект промышленных инвестиций, оставаясь в

глазах иностранцев только финансовым центром.

Генеральный директор Азиатско-Тихоокеанской межбанковской валютной

биржи (АТМВБ) П.Былецкий предполагал, что со временем должно произойти

объединение именно таких межрегиональных рынков: "...будет создан единый

биржевой рынок России на базе региональных площадок, организованных

валютными биржами в Ростове, Ст-Петербурге, Екатеринбурге, Новосибирске,

Н.Новгороде, Самаре, Владивостоке. Эта система бирж будет работать в

режиме реального времени и позволит создать в России единый рынок ценных

бумаг - не только государственных, но и срочного рынка и корпоративных

ценных бумаг"[129].

При этом надо отметить, что использование различными биржами разных

информационных и организационных технологий вело к определенной

технической несовместимости, которая должна была существенно замедлить их

интеграцию. К тому же в условиях отсутствия деловой культуры, основанной

на доверии участников рынка друг к другу, решающей проблемой оставалось

отсутствие единой депозитарной системы. Ее развитие незаметно, но

уверенно шло в течении 1995-96 годов. Здесь же следует отметить, что в

руководстве страны пытались смягчить тенденцию к обособленности

региональных фондовых рынков. Например, Указ президента РФ No.1009 " О

Федеральной комиссии по рынку ценных бумаг" предусматривает "принцип

единства нормативной правовой базы, режима и методов регулирования рынка

на всей территории РФ", направленный против тенденции к фондовой

регионализации[130].

2.2.1 Государственное управление рынками государственных ценных бумаг

В России бум создания огромного количества бирж (более 2000) на

начальном этапе безусловно лишал правительственные органы даже

теоретической возможности контроля за ними.

В Концепции развития рынка ценных бумаг РФ, вышедшей в 1996 году в

целях обеспечения "национальной безопасности", предусматривается, что

"государство... будет активно способствовать развитию и использованию

расчетных, депозитарных и клиринговых систем (включая использование

платежных систем ЦБ РФ и Сберегательного банка РФ)". В документе

предполагается "обеспечить проведение активной государственной политики,

направленной на дальнейшее развитие самостоятельного российского рынка

ценных бумаг, отвечающего национальным интересам России, интегрированного

в мировой фондовый рынок и обеспечивающего привлечение инвестиций в

российскую экономику". Однако тут же прямо отмечается, что "функции,

связанные с прямым участием государства в создании инфраструктуры рынка

ценных бумаг, являются временными"[131].

Основной контроль за деятельностью и развитием фондового рынка России

должна была осуществлять Федеральная комиссия по ценным бумагам и

фондовому рынку при Правительстве РФ (ФКЦБ), преобразованная в 1996 году

в Федеральную комиссию по рынку ценных бумаг при Президенте РФ

практически в ранге Министерства. Надо отметить, что Министерство

финансов РФ постоянно вело борьбу за повышение своей роли в

государственном регулировании фондового рынка. Наряду с этим, несмотря на

достаточно очевидную необходимость единой системы регулирования и

контроля, и унифицированных правил создания и ликвидации, до 1996 года

регулированием сферы управления капиталами занимались многие

государственные учреждения: ГКИ контролировало ЧИФы, открытые

инвестиционные фонды курировались Минфином, паевые фонды оставались на

долю Федеральной комиссии. Трасты и прочие формы, активно

использовавшиеся в финансовых пирамидах, вообще оставались вне

государственного контроля. Позиция Центрального банка в области

государственного контроля вообще носила двусмысленный характер - ЦБ то

усиливал, то ослаблял свои контролирующие функции.

На самом деле речь здесь не может идти о существовании эффективной и

развитой системы регулирования деятельности в сфере управления

капиталами, но о хаотичности, беспорядке и отсутствии согласованности

между деятельностью отдельных ведомств. Например, ЧИФам для роста и

развития требовался выпуск новых эмиссий для привлечения вкладов граждан.

Законодательно это не было запрещено, но ГКИ не был уполномочен

регистрировать новые выпуски акций. В результате деятельность шестисот

ЧИФов оказались как бы "замороженной". Реформа 1996 года и создание

Федеральной комиссии по фондовому рынку должна изменить ситуацию.

Предшественник Комиссии - Федеральная комиссия по ценным бумагам и

фондовому рынку при Правительстве РФ - как полномочный орган была создана

достаточно поздно - в ноябре 1994 года после печально знаменитых

скандалов с пирамидальными компаниями. Председатель ФКЦБ Д. Васильев

отмечал, что "к сожалению, ушло достаточно много времени на анализ

ситуации. Теперь мы знаем достаточно хорошо масштабы проблемы"

регулирования[132]. Очень затянулся процесс принятия Закона "О рынке

ценных бумаг". Только 22/3/1996 года уточненный согласительной комиссией

из представителей президента, Думы и Совета Федерации текст проекта

закона был принят в третьем чтении Государственной Думой РФ и вступил в

силу 22/4/1996. Лишь летом 1996 указом президента на базе комиссии было

создано ведомство, чьи полномочия были достаточно широки, чтобы

удовлетворять требования рынка - Федеральная комиссия по рынку ценных

бумаг при Президенте РФ[133].

Концепция развития фондового рынка предусматривает регулирование

государством уменьшения инвестиционных рисков и защиту прав инвесторов,

введение жестких стандартов и правил на рынке ценных бумаг для всех

профессиональных участников. Большее внимание уделялось привлечению

капиталов мелких и средних инвесторов в форме разного рода инвестиционных

фондов. Значительно изменились и права ведомств при уменьшении влияния

Минифина и ЦБ РФ за счет увеличения прав ФКЦБ. Предполагается, что во

второй половине 90-х гг роль Федеральной комиссии по влиянию на экономику

будет сравнима с влиянием ЦБ и Минфина[134].

2.2.2 Финансовое управление в РФ

"Волна приватизации" российских предприятий помимо определяемых

новыми формами хозяйствования производственных и экономических проблем

породила и ряд ранее неизвестных. К ним относятся: оптимизация управления

финансовыми активами, формирование нерискового портфеля краткосрочных

ценных бумаг, определение инвестиционной политики, определение форм и

порядка взаимодействия с кредиторами. Если для относительно малых

предприятий такие проблемы не носили критического характера, то для

характерных для советской экономики сверхконцентрированных предприятий

они могли вести к катастрофическим последствиям.

Часто для подтверждения этой мысли приводится сравнение между двумя

крупными автомобильными предприятиями - ЗИЛом и ГАЗом. Последний,

эффективно используя финансовые механизмы и привлекая инвестиции, сумел

выйти из депрессии, в то время как ЗИЛ все ближе подходит к банкротству.

Цель деятельности финансового управления сводится к повышению

экономической эффективности активов предприятия.. Функционально это

достигается путем:

23. формирования доходного и нерискового инвестиционного портфеля;

24. оптимального использования временно свободных средств в финансовом

секторе;

25. снижения непроизводственных расходов;

26. выбора оптимальной модели управления капиталом, организации и

формирования выпуска акций предприятия;

27. разработки вариантов стратегии экономического развития и организации

системы управления предприятия.

В России сложились устойчивые потребности в подобного рода

деятельности, вызываемые следующими соображениями: прежде всего, низкая

ликвидность акций большинства российских компаний требовала более

кропотливой работы по подготовке и организации эмиссий и других

мероприятий по организации ликвидного рынка ценных бумаг предприятий. Во-

вторых, недооцененность акций большинства предприятий на фондовом рынке в

условиях его нестабильности вызывала необходимость формировать и

поддерживать устойчивый спрос на них. Рост конкуренции за привлечение

инвестиций усиливал это потребность.

Финансовое управление также могло способствовать решению проблемы

задолженности и неплатежей, используя свои возможности для их

взаимозачета. В добавок, в России сформировались устойчивые личные связи

между руководителями высшего звена предприятий и крупных и авторитетных

консультационных и финансовых институтов. На середину 90-х гг. на

российском рынке консультационных услуг сложилось определенное разделение

ролей и специализация. Решающую роль в финансовом консультировании играли

ведущие иностранные консультационные компании ("большая шестерка"), а

также многие известные зарубежные фонды и банки. Российские финансовые

консультанты были менее заметны, но их роль должна возрастать с ростом их

авторитета, так как они просто лучше знакомы с российскими условиями.

Можно лишь пожалеть, что система финансовых консультантов не связана

напрямую с повышением эффективности экономики в целом. Консультанты

просто подбирают заказчикам наиболее эффективные формы реализации

конкретных задач, и, если имеет место несовпадение интересов предприятия

с интересами общества, то консультанты начинают "играть" против общества.

Так, в России администрация предприятий в большинстве случаев не

заинтересована в развитии рынка собственных голосующих акций. Ее вполне

оправданная в условиях постприватизационной России цель - сохранение

контроля над "своим" предприятием , которая реализуется в виде увеличения

доли аффилированной с администрацией группы акционеров вплоть до "75%

голосов плюс 1 акция". Выход на такую позицию означает полную ее победу и

переход всего предприятия в ее собственность.

Привлечение финансовых консультантов как раз и позволяет администрации

заложить во внутренние документы эмитента своего рода "отравленные

пилюли", снижающие привлекательность его акций для внешних акционеров и

тем самым помогающие подавить рынок голосующих акций, в целом и дешево

скупить свои акции до уровня того или иного контрольного пакета. Для

эмитента, чьи цели, как правило, совпадают с руководством предприятия,

обычно не выгодны новые эмиссии акций, которые могут привести к утрате

пакета в 50%, которым почти всегда располагает группа, связанная с

администрацией.

В качестве примера такой операции можно рассмотреть приватизацию

Сахалинского морского пароходства (СМП). В условиях, когда были совершены

чрезвычайно активные попытки поглощения СМП конкурентами после продажи

принадлежащего государству пакета в 25%, финансовый консультант -

инвестиционная компания "МИНФИН" разработала схему защиты от

"враждебного" поглощения, которая включала решение о дополнительной

эмиссии обыкновенных акций на сумму в 10 раз превышающую уставной капитал

и частичной выплате дивидендов за 1993 год в виде таких акций, исходя из

500% годовых. Для "убийства" вторичного рынка акций первой эмиссии была

проведена единая для выплат деньгами и акциями дивидендная перепись.

Комплекс этих мер позволил резко снизить привлекательность акций СМП и

сохранить аффилированной с руководством компании группой акционеров пакет

в 50% акций, при этом курс акций на бирже во Владивостоке оставался

крайне низким.

Аналогично можно предположить, что тот факт, что акции АО "Пермские

моторы" реализовались в 1995 году на фондовом рынке по заниженным ценам

1992 года, объясняется консолидацией контрольного пакета в руках дирекции

и ее нежеланием расставаться с ним[135]. К 1996 году стало ясно, что в

условиях нежелания потерять контрольный пакет, руководство предприятий

для повышения капитала стало часто идти на выпуск привилегированных

акций, по которым регулярно выплачивались дивиденды, но которые не давали

права участия в управлении.

Помимо этого использовался целый ряд других мер. Так, например,

появился целый ряд предприятий, создавших двухэтажные структуры: при АООТ

создавались акционерные общества закрытого типа, которые концентрировали

контрольные пакеты акций и себя и своего предприятия в целях недопущения

скупки акций предприятия инвесторами "враждебного" характера, а также

спекулятивного характера, стремящихся сыграть на недооцененности акций

предприятий.

В России активно действовали иностранные консультанты. Например,

британский Ноу Хау Фанд при поддержке британского правительства решил

помочь организовать в России несколько показательных публичных размещений

вторичных эмиссий с целью обучения российских предприятий цивилизованным

способам привлечения капитала. Для этого были привлечены такие западные

компании, как Делойт энд Туш, Прайс Ватерхоз, Самуэль Монтегю и др[136].

Только в центральном аппарате ГКИ в среднем постоянно пользовались

услугами 15 иностранных советников. В частности, ЕБРР подготовил и издал

"Руководство по приватизации"[137].

В России подавляющее большинство предприятий являются акционерными

обществами. Предприятия в виде частных компаний и полных товариществ не

играют серьезной роли в экономической деятельности. Российский рынок

корпоративных ценных бумаг должен быть очень широк.

В России, новые предприятия частного сектора могут применять различные

организационные формы, в том числе и открытых акционерных обществ. К

огорчению, опыт таких организационных форм как в России ("Тибет", "МММ" и

др.), часто осуществлялся в виде откровенно преступных спекулятивных

махинаций. Население, привыкшее к доверию к государственным финансовым

учреждениям, попалось на удочку финансовым спекулянтам. Правительственные

органы среагировали, вводя ограничения по контролю за фондовыми рынками,

достаточно поздно.

Таким образом, анализируя процессы в РФ видно, что технические меры на

уровне предприятий по эффективному включению механизма фондового рынка

включают в себя следующие необходимые условия:

28. отсутствие полного контроля (более 50% акций) над эмитентом ценных

бумаг у аффилированной с дирекцией группы, так как без этого невозможно

инвесторам со стороны ставить вопрос о справедливом распределении

прибылей;

29. прибыльность предприятия. Неслучайно практически все страны,

отказавшиеся от ваучерных схем приватизации, затягивали

разгосударствление предприятий до финансовой санации предприятий;

30. возможность получения инвесторами прибылей через дивидендные выплаты, а

не за счет роста курса акций, что подразумевает соответствие этому

требованию налогового законодательства и информационную прозрачность

предприятия;

31. опубликование истории уже проведенных дивидендных выплат, дающие

возможность сравнения прибыльности с текущими ставками по кредиту.

Грустно признать, что эти условия в России к 1996 году не выполнялись.

Важным моментом является и правительственная финансовая политика. В

общем виде можно выделить два основных типа экономической стратегии -

либо ориентация на экономический рост, либо стабилизационные программы. У

РФ он еще стоит в повестке дня. Наконец принципиально важным является

стратегия экономического роста в финансовой области, что находит свое

выражение в следующих задачах:

32. акцент на инвестиции, на "горячий" рынок корпоративных ценных бумаг,

который должен быть достаточно масштабным и ликвидным;

33. сокращение до минимума рынка государственных ценных бумаг;

Страницы: 1, 2, 3, 4, 5, 6, 7, 8, 9, 10